出色の出来！ 日経 高井宏章編集委員「一目均衡～日銀、自縄自縛のETF買い」

日本経済新聞の編集委員で評価できる書き手はわずかしかいない。その中に加えてもいいのではと思えたのが高井宏章編集委員だ。30日の朝刊 投資情報面に載った「一目均衡～日銀、自縄自縛のETF買い」という記事は出色の出来。全文を見た上で具体的に論評したい。

夕暮れ時の筑後川

【日経の記事】

予想通り、それは「点検」ではなく「同義語反復」に終わった。19日に日銀が公表した政策再点検の資料でETF（上場投資信託）買い入れの「効果」として調べたのは、煎じ詰めれば、超短期のマーケットインパクトだった。「効果あり」なのは明白で、検証は「株価を短期的に下支えした」という事実を言い換えたにすぎない。

「株式市場のリスクプレミアムへの働きかけ」で問われるべきは、企業や投資家の行動にどんな長期的変化をもたらし、経済成長率や物価にどう影響したかだろう。

だが、そんなことは検証できるはずもない。

株式の投資家はリスクテークの見返りに国債などと比べて高めのリターンを求める。この「上乗せ要求分」がリスクプレミアムだ。株価の予測が不可能なのだから、リスクプレミアムを何%と見積もるべきか、「正解」は誰にも分からない。それでも不確かな未来に賭ける試みの積み重ねが「見えざる手」を生むのが株式市場の神髄だ。リスクプレミアムは、安易に「働きかけ」の対象に置けるような代物ではない。

日銀自身の再点検と時を同じくして、ベテラン投資家の東京海上アセットマネジメントの平山賢一氏が手厳しい検証を試みている。近著『日銀ETF問題』の執筆動機は「株式市場に携わる者としての違和感と怒り」と語る。

戦中・戦後の株式市場への国家介入と現状を比較する同書は、問題点を指摘しつつ、軟着陸の出口戦略を提案する。平山氏は「市場のダイナミズムが操作可能な対象だと考えたのは傲慢のそしりを免れない」と話す。

資本市場に対する敬意の欠如は、米国と比較するとより鮮明になる。

米国の場合、「株価も長期金利も市場が決めるもの」という姿勢は揺らいでいない。昨年12月、米連邦準備理事会（FRB）のパウエル議長は株価急騰に関連してリスクプレミアムに言及した。超低金利という環境に適合しようと株式市場自身が、リスクプレミアムの均衡点を探っている最中だという趣旨で市場の主体性を重んじる内容だった。

日本の現状を平山氏は「情報や知見ではなく『時代の空気』に左右される政策決定や、経済を公的管理下に置きたがる発想は、戦前・戦中と似通う」と指摘する。

ある市場関係者は「この10年、株価を決めてきたのは結局、企業業績だ」と分析した上で、「一方、日銀が『出口』を語れば株価が急落しかねない。効果は乏しいのに惰性でツケだけ膨らみつづける最悪の政策」と一刀両断する。

自縄自縛で「出口」は見えず、日銀は深い泥沼に足をとられている。19日の金融政策決定会合の会見で黒田東彦総裁はETF買いについて「減らす意図はない。今後も十分な量を買うために持続性、機動性を増した」と強調した。

最後に投資家ウォーレン・バフェット氏の言葉を紹介しておこう。

「やる価値のないことなら、うまくやる価値もない」

◎ここまで書けるとは…

高井編集委員の記事は編集委員になる前から読んできた。それほど良い印象はない。突然、覚醒したのだろうか。驚きを禁じ得ない。

書き手としての基礎的な能力があるとの前提で言えば、コラムの担い手にとって最も重要なのは健全な批判精神だ。この記事にはそれが溢れている。

ただの悪口では「健全」とは言えない。根拠を示して冷静に説得力のある批判を組み立てなければならない。高井編集委員にはその力があると、この記事から伝わってくる。

「『株式市場のリスクプレミアムへの働きかけ』で問われるべきは、企業や投資家の行動にどんな長期的変化をもたらし、経済成長率や物価にどう影響したかだろう。だが、そんなことは検証できるはずもない」という指摘はその通りだ。

高井編集委員は「日銀」と「黒田東彦総裁」への厳しい見方を隠さない。コメントを使ってはいるが「効果は乏しいのに惰性でツケだけ膨らみつづける最悪の政策」との評価は高井編集委員も同じだろう。

「やる価値のないことなら、うまくやる価値もない」という締めも美しい。ふらつきのない見事な着地だ。日銀による「ETF買い」の本質を上手く言い当てている。

最後に「出口」について触れておきたい。個人的には、市場を通じた早期売却でいいと感じる。「日銀が『出口』を語れば株価が急落しかねない」のはそうだ。しかし、結局は適正水準に戻ってくると見ている。「この10年、株価を決めてきたのは結局、企業業績」というコメントが記事にもある。

業績や財務内容から考えて明らかに割安な水準にまで下がった銘柄については、値ごろ買いが入ると見るのが自然だ。需給は短期的には株価を大きく左右するが、中長期的に見れば株価は企業の業績や財務内容に連動する。

「不確かな未来に賭ける試みの積み重ねが『見えざる手』を生むのが株式市場の神髄」だとしたら、その「神髄」を信じて早期売却に賭けたい。それが「日銀ETF問題」に「違和感と怒り」を持つ者の1人である自分の考えだ。

高井編集委員には、今後の記事で「出口」のあるべき方策を語ってほしい。

※今回取り上げた記事「一目均衡～日銀、自縄自縛のETF買い」

https://www.nikkei.com/paper/article/?b=20210330&ng=DGKKZO70458030Z20C21A3DTA000

※記事の評価はＢ(優れている）。高井宏章編集委員への評価は暫定Ｄ（問題あり）から暫定Ｂに引き上げる。高井編集委員に関しては以下の投稿も参照してほしい。

問題あり 日経 高井宏章編集委員の「一目均衡～『強制MMT』で黙るカナリア」https://kagehidehiko.blogspot.com/2020/10/mmt.html